Mizuho hạ bậc tín nhiệm Circle do lo ngại cạnh tranh từ stablecoin đối thủ

Mizuho Securities đã hạ bậc xếp hạng của Circle Internet Group, nhà phát hành stablecoin USDC, từ mức Trung lập xuống Kém hiệu quả. Ngân hàng này cũng cắt giảm mục tiêu giá đối với cổ phiếu từ 85 USD xuống còn 50 USD, với lý do là các mối đe dọa cạnh tranh từ một stablecoin đối thủ mới ra mắt có thể làm suy yếu mô hình doanh thu cốt lõi của Circle.

Mối đe dọa từ mô hình kinh doanh mới

Chất xúc tác chính cho quyết định này là sự ra mắt của Open USD (OUSD), một stablecoin neo giá theo đồng đô la được công bố vào ngày 30 tháng 6 bởi Open Standard. Đây là một tổ chức độc lập được quản lý bởi một hiệp hội gồm hơn 140 công ty, bao gồm các tên tuổi lớn như Mastercard, Stripe, Coinbase và BlackRock.

Nhà phân tích Dan Dolev của Mizuho chỉ ra rằng mô hình "chuyển tiếp lợi nhuận cho nhà phân phối" của OUSD có thể thay đổi cơ bản mô hình kinh doanh của Circle. Hiện tại, Circle đang hoạt động theo mô hình "nắm giữ lợi tức thả nổi", giữ lại 100% thu nhập từ tài sản dự trữ và chia sẻ một phần cho các đối tác, qua đó giữ lại khoảng 38%.

Ngược lại, OUSD chỉ giữ lại một khoản phí quản lý nhỏ và chuyển "gần như toàn bộ thu nhập từ tài sản dự trữ" cho các đối tác phân phối của mình. Điều này xuất phát từ quan điểm rằng bản thân việc phát hành stablecoin không phải là một nguồn doanh thu quan trọng.

Tác động đến tài chính và định giá

Ad

Áp lực cạnh tranh này trở nên đặc biệt quan trọng khi thỏa thuận chia sẻ doanh thu của Circle với Coinbase, nhà phân phối lớn nhất, dự kiến sẽ được gia hạn vào tháng 8. Theo ông Dolev, sự ủng hộ tiềm năng của Coinbase đối với OUSD "có thể gia tăng lợi thế đàm phán" của họ, có khả năng buộc Circle phải chấp nhận một tỷ lệ chia sẻ doanh thu thấp hơn.

Do đó, Mizuho đã điều chỉnh các dự báo tài chính cho Circle:

• Tăng giả định về chi phí phân phối và giao dịch trong năm tài chính 2027 lên 73% doanh thu, so với mức 64% trước đó.
• Cắt giảm ước tính EBITDA điều chỉnh năm 2027 từ 1,093 tỷ USD xuống còn 699 triệu USD, thấp hơn khoảng 25% so với mức đồng thuận 941 triệu USD của Phố Wall.

Trong mô hình định giá của mình, Mizuho áp dụng hệ số nhân EBITDA khoảng 17 lần, thấp hơn mức trung bình 20 lần của các công ty cùng ngành như Visa, Mastercard và Coinbase. Việc chiết khấu này được lý giải là do tốc độ tăng trưởng vốn hóa thị trường của USDC đang chậm lại và sự cạnh tranh trong lĩnh vực stablecoin ngày càng gia tăng.