Berenberg、Troaxの投資判断を「ホールド」に格下げ 自動車業界の不振で回復遅れを懸念

Berenbergは、防護柵メーカーであるTroax Group ABの投資判断を「買い」から「ホールド」に格下げし、目標株価を165スウェーデンクローナから120スウェーデンクローナに引き下げた。自動車向け市場の低迷が有機的成長への回帰を遅らせ、利益率回復には市場コンセンサスが織り込むよりも長い時間が必要になるとの見方を示した。

格下げの背景

Berenbergは、調整後EBITAマージンが過去12ヶ月ベースの13%から2027年には18%まで上昇するとのコンセンサス予想を「過度に楽観的」と指摘。同行の2027年EBITA予想は、コンセンサスを15%下回る水準にあるという。

「Troaxの事業基盤に問題があるとは考えていないが、利益率の回復には数四半期ではなく数年を要すると予想しており、その点はコンセンサス予想や現在の株価評価には反映されていない」とBerenbergは分析している。自動車関連のエンドマーケットが、今後数四半期にわたり逆風であり続けると見ている。

第1四半期決算と今後の見通し

4月21日に発表されたTroaxの2026年第1四半期決算は、買収による貢献が業績を支えたものの、本業のパフォーマンスは「全面的に期待外れだった」とBerenbergは評価した。主な業績指標は以下の通り。

• 受注高: 5%減少
• 売上高: 13%減少
• EBITAマージン: 10.1%に低下

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特に受注高の減少は、自動車顧客セグメントが50%以上落ち込んだことが主因とみられる。一方で、倉庫関連の受注は2四半期連続で5%以上の増加となった。

Berenbergは第2四半期についても大幅な改善は見込んでいない。その理由として、米国の工場移転が引き続き出荷と収益性を圧迫していること、ポーランドからの移管後のスウェーデンでの生産が本格化していないこと、英国の商業用間仕切り製造事業の閉鎖などを挙げている。

買収効果と財務状況

第1四半期には、Vichnet、Stommpy、Dancopの買収により売上高が1400万ユーロ、受注高が1740万ユーロ増加した。これらの企業が2024年に合計4000万ユーロの売上高を計上したことを踏まえると、この貢献は「ポジティブサプライズ」だったとBerenbergは述べている。

一方で、これらの買収によりTroaxの財務状況は変化した。純有利子負債のプロフォーマEBITDAに対する比率は、1年前の1倍未満から第1四半期には2.7倍に上昇。Berenbergは、この比率が2026年後半には3倍を超えると予想しており、「短期的に追加の買収を行う余力は限定的」との見方を示した。