베렌버그, 트로악스 투자의견 '보유'로 하향…자동차 부문 부진에 회복 지연

독일 투자은행 베렌버그가 스웨덴의 경계 보호 솔루션 제조업체 트로악스(Troax Group AB)에 대한 투자의견을 '매수'에서 '보유'로 하향 조정하고, 목표주가를 기존 165 스웨덴 크로나(SEK)에서 120크로나로 대폭 낮췄다. 베렌버그는 자동차 최종 시장의 약세가 향후 몇 분기 동안 계속해서 부담으로 작용하며 유기적 매출 성장 복귀를 지연시킬 것으로 전망했다.

투자 등급 하향 조정 배경

베렌버그는 시장의 이익 마진 기대치가 지나치게 낙관적이라고 지적했다. 시장 컨센서스는 트로악스의 조정 EBITA 마진이 지난 12개월 기준 13%에서 2027년 18%까지 상승할 것으로 예상하지만, 베렌버그는 이를 과도한 기대라고 평가했다. 베렌버그는 자체 2027년 EBITA 전망치가 컨센서스보다 15% 낮다고 밝혔다.

베렌버그는 "트로악스에 근본적인 문제가 있는 것은 아니지만, 이익 마진 회복은 수 분기가 아닌 수년이 걸릴 것으로 예상된다"며 "이러한 점이 현재 컨센서스 추정치나 기업 가치에 반영되어 있지 않다"고 분석했다. 2026년 1분기 실적은 인수합병(M&A) 효과로 외형은 유지됐으나, 내재적인 성과는 전반적으로 실망스러웠다는 평가다.

• 1분기 주문 접수: 5% 감소
• 1분기 매출: 13% 감소
• 1분기 EBITA 마진: 10.1%로 하락

부문별 실적 및 단기 전망

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1분기 주문 접수 감소는 주로 자동차 고객 부문에서 최소 50% 이상 급감한 데 따른 것으로 분석됐다. 반면, 창고 자동화 부문 주문은 2분기 연속 5% 이상 증가하며 긍정적인 모습을 보였다.

베렌버그는 2분기에도 큰 폭의 개선을 기대하기는 어렵다고 전망했다. 그 이유로는 ▲미국 공장 이전이 계속해서 배송과 수익성에 부담을 주는 점 ▲폴란드에서 이전한 스웨덴 공장의 생산량이 아직 완전히 정상화되지 않은 점 ▲영국 상업용 칸막이 제조 사업부 폐쇄 등을 꼽았다.

인수합병 효과와 재무 부담

최근 인수한 비크넷(Vichnet), 스톰피(Stommpy), 단콥(Dancop)은 1분기에 1,400만 유로의 매출과 1,740만 유로의 주문을 추가하며 기대 이상의 성과를 냈다. 이는 2024년 세 회사의 합산 매출이 4,000만 유로였던 점을 감안할 때 긍정적인 소식이다.

하지만 공격적인 M&A로 인해 재무 부담은 가중됐다. 트로악스의 순부채 대비 상각전영업이익(Net debt-to-pro forma EBITDA) 비율은 1년 전 1배 미만에서 1분기 말 기준 2.7배로 급등했다. 베렌버그는 이 비율이 2026년 말에는 3배를 넘어설 것으로 예상하며, 단기적으로 추가적인 M&A 여력이 제한될 것이라고 내다봤다.