大摩：中國土拍數據疲軟，現房銷售模式恐侵蝕開發商回報率

摩根士丹利 (Morgan Stanley) 最新研究報告指出，中國近期主要城市的土地拍賣結果反映，即使開發商競標意願不高，項目回報率依然偏低。報告認為，現房銷售模式在結構上削弱了開發商的整體獲利能力，地價調整將是修復項目經濟效益的關鍵，但復甦仍需時間。

拍賣數據顯示回報率偏低

大摩分析了9月至今，中國一、二線城市的12宗主要住宅土地交易，發現開發商購地態度依然審慎選擇性，其中多達9幅土地是以底價成交。

該行估算，這些項目的回報指標並不理想：

• 淨利潤率中位數：16.5%
• 內部報酬率 (IRR) 中位數：9.8%
• 綜合回報指標：較傳統預售制下的基準低了 36%

報告強調，有限的市場競爭並未能保證項目能帶來具吸引力的回報。儘管帳面利潤率看似健康，但現房銷售模式實質上拉低了整體的投資效益。

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市場展望與焦點個股

摩根士丹利認為，不應將近期的低地價溢價視為新常態，因為土地價格的調整可能需要數月甚至數個季度才能完成。未來幾週，北京和上海的土地拍賣結果將是重要的市場觀察指標。

在個股方面，報告點名看好數家公司：

• 貝殼-W (02423.HK)：作為二手房交易佔比上升趨勢下的主要受益者。
• 華潤置地 (01109.HK) 及 新城發展 (01030.HK)：報告建議可在現有水平逢低佈局。