匯豐首評SpaceX：給予「持有」評級，指AI雄心存重大執行風險

匯豐銀行 (HSBC) 已開始對 SpaceX 進行研究覆蓋，首次給予「持有」(Hold) 評級，目標價為 115 美元，與目前股價大致相符。該行認為，SpaceX 在商業發射和衛星連接領域的強勢地位為其奠定穩固基礎，但其在人工智慧 (AI) 和垂直整合方面的宏大計畫，正面臨重大的技術與執行風險。

核心業務穩固 但估值已反映未來

匯豐分析指出，SpaceX 結合發射服務、星鏈 (Starlink) 連接服務與 AI 的整合模式，長期而言可能創造強大的商業飛輪效應。然而，該行警告，投資人目前的定價已納入許多尚未被證實的技術，例如軌道資料中心、太空 AI 運算基礎設施，以及其 Terafab 計畫下的半導體製造。

儘管 SpaceX 在商業發射服務領域佔據主導地位，星鏈也在衛星網路市場取得領先，但匯豐認為其 AI 業務面臨的競爭要激烈得多。報告稱，xAI 在企業採用和運算規模方面落後於領先的 AI 開發商，需要龐大的資本支出才能與超大規模雲端服務供應商競爭。

財務預測與現金流挑戰

匯豐預測，在 AI 相關業務和星鏈營運擴張的推動下，SpaceX 的營收將從 2025 年的 187 億美元 增長超過一倍，至 2026 年達到 382 億美元。然而，由於鉅額投資將持續侵蝕獲利，該行預計，按美國通用會計準則 (GAAP) 計算，公司到 2027 年仍將處於虧損狀態。

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在現金流方面，匯豐預估，在累計消耗約 1060 億美元 的現金後，SpaceX 的自由現金流要到 2030 年 才能轉為正值。該行也對星鏈的潛在市場規模提出質疑，認為其可能遠小於公司自身的預估。

估值方法與潛在風險

匯豐採用分部加總估值法 (sum-of-the-parts) 對 SpaceX 進行估價，並額外給予 2 倍 的「創新溢價」，理由是市場歷來給予由馬斯克 (Elon Musk) 領導的公司遠高於傳統基本面的估值。在最樂觀的「藍天情境」下，假設 Starship 成功商業化、星鏈用戶增長強勁且 AI 業務加速變現，匯豐給出的估值可達每股 293 美元。

該券商同時也點出數項投資風險：

• 治理結構：馬斯克透過其投票權將維持對公司的有效控制。
• 財務報告：相關的透明度與潛在風險值得投資人關注。
• 股票鎖定期：未來財報發布後，即將到期的股票鎖定期可能大幅增加市場上的流通股數，對股價造成壓力。