高盛：AI真正風險不在估值 而是「獲利泡沫」

高盛 (Goldman Sachs) 策略師發布報告指出，當前科技股面臨的關鍵風險，已從估值過高轉向其獲利成長的持久性。他們認為，市場對人工智慧驅動的獲利預期可能過於樂觀，正在形成一個潛在的「獲利泡沫」，而非傳統的「估值泡沫」。

估值壓縮 市場風向轉變

由 Peter Oppenheimer 領導的策略師團隊在報告中表示，自 2025 年以來，全球股市的回報已在不同地區和產業之間擴散，扭轉了過去十五年由美國市場、科技股和成長型風格主導的局面。值得注意的是，今年以來美國已是「主要地區中表現最弱的市場」。

此一轉變很大程度源於科技股自身的估值重設。報告指出，美國前五大科技股的估值溢價已「幾乎消失」，其預期本益比現在僅略高於標普 500 指數中其餘 495 家成分股。這與 2017 年以來持續存在的顯著溢價形成鮮明對比。

高盛強調，這與網路泡沫時代截然不同。當時，科技股估值達到極高水平，隨後因股價崩盤而回落；而這一次，股價調整相對溫和，但企業獲利卻「異常強勁」。

獲利預期飆升 恐釀泡沫風險

儘管估值受到壓縮，但市場對科技業未來成長的隱含預期卻不斷攀升。高盛使用股利折現模型分析發現，雖然目前的隱含成長率仍低於網路泡沫時期的峰值，但 10 年期獲利年複合成長率 (CAGR) 的預期已「遠遠超過 2000 年的高峰」。

Ad

策略師因此做出結論：「整體科技業似乎不存在估值泡沫，但可能存在獲利泡沫。」

報告也提到，自 ChatGPT 問世以來，超大規模資料中心 (hyperscaler) 的資本支出激增，侵蝕了軟體業一度享有的高自由現金流，迫使企業轉向債務和股權市場融資。這導致全球軟體股的本益比溢價從本世紀初接近 200% 的高點，大幅滑落至 20% 左右。

資本支出超級週期與投資機會

高盛認為，這股由 AI 驅動的「資本支出超級週期」正從科技業外溢到其他產業，提振了過去被忽視的「舊經濟」領域的成長前景和估值。例如，工業類股目前已成為全球估值最高的板塊，超越其 20 年來的區間。

此外，主要市場的個股相關性下降，被視為一種「健康的正常化」現象，結束了多年來市值和表現高度集中的趨勢。策略師指出，今年資訊科技業在獲利成長最強勁的同時，估值下修幅度也最大；反觀能源業，儘管獲利成長較弱，股價表現卻更佳。這種分歧為選股的投資人創造了「賺取超額報酬 (alpha) 的機會」。