골드만삭스 "AI 리스크, 밸류에이션 아닌 '어닝 버블'에 있다"

골드만삭스는 인공지능(AI) 열풍을 주도하는 기술주에 대한 핵심 리스크가 과도한 밸류에이션(가치 평가)이 아닌, 이익 성장의 지속 가능성에 있다고 진단했습니다. 애널리스트들은 현재 상황이 '밸류에이션 버블'보다는 '어닝 버블(이익 거품)'에 가까울 수 있다고 경고했습니다.

밸류에이션 압축과 이익 기대치의 괴리

피터 오펜하이머가 이끄는 골드만삭스 전략가 팀은 보고서를 통해 기술주 밸류에이션이 과거와 달리 크게 확장되지 않았다고 분석했습니다. 실제로 미국 5대 기술 기업의 주가 프리미엄은 거의 사라졌으며, 이들 기업의 선행 주가수익비율(P/E)은 S&P 500 내 다른 495개 기업보다 약간 높은 수준에 불과합니다.

이는 주가가 폭락하며 밸류에이션이 붕괴했던 닷컴 버블 시대와는 뚜렷한 대조를 이룹니다. 보고서는 "당시에는 밸류에이션이 훨씬 높은 수준에 도달했지만 주가 붕괴와 함께 무너졌다"며 "이번에는 주가 조정은 완만했지만 이익이 이례적으로 강세를 보였다"고 설명했습니다.

하지만 밸류에이션이 압축되는 동안, 시장이 기대하는 미래 성장률은 계속해서 상승해 왔습니다. 골드만삭스가 배당할인모형을 사용해 분석한 결과, 기술 부문의 향후 10년 연평균 이익 성장률(CAGR) 기대치는 2000년 닷컴 버블 시기의 정점을 훨씬 넘어선 것으로 나타났습니다. 전략가들은 "기술 부문 전반에 밸류에이션 버블은 없어 보이지만, 어닝 버블이 있을 수 있다"고 결론지었습니다.

자본 지출 증가와 시장 다변화

Ad

기술주, 특히 소프트웨어 주식의 밸류에이션 하향 조정(디레이팅)은 챗GPT 등장 이후 급증한 하이퍼스케일러들의 자본 지출(capex)이 주된 원인으로 지목됩니다. 막대한 투자로 인해 과거 프리미엄의 원천이었던 잉여현금흐름이 잠식되면서 기업들이 자금 조달을 위해 부채 및 주식 시장에 의존하게 된 것입니다.

이러한 변화는 시장 전반의 흐름에도 영향을 미치고 있습니다. 15년간 지속된 미국 시장과 기술·성장주 중심의 패턴에서 벗어나, 2025년부터 주식 시장의 수익률이 지역 및 섹터별로 광범위하게 확산되는 추세입니다. 골드만삭스는 올해 글로벌 증시가 양호한 성과를 보인 가운데 미국 시장이 주요 지역 중 가장 약세를 보였다고 언급했습니다.

투자자를 위한 시사점

자본 지출 증가는 기술 산업을 넘어 소위 '구경제(old economy)' 부문으로 확산되는 '슈퍼 사이클'을 촉발하고 있습니다. 이로 인해 과거 소외되었던 산업재와 같은 섹터의 성장 전망과 밸류에이션이 상승하고 있으며, 현재 산업재 섹터는 전 세계적으로 가장 높은 밸류에이션을 기록하고 있습니다.

골드만삭스는 주요 시장에서 주식 간 상관관계가 낮아지는 현상을 '건전한 정상화' 과정으로 평가했습니다. IT 섹터가 올해 가장 강력한 이익 성장을 기록했음에도 가장 큰 폭의 밸류에이션 하향을 겪고, 반대로 에너지 섹터는 부진한 이익에도 불구하고 상대적으로 선방하는 등 업종 간 성과 차별화가 뚜렷해지고 있습니다. 이러한 시장 환경은 선별적인 투자자에게 초과 수익(알파)을 창출할 기회를 제공할 수 있다고 보고서는 덧붙였습니다.