美银：所谓“夏季利差交易偏好”缺乏数据支持，宏观环境才是关键

美国银行分析师在一份报告中指出，市场普遍认为利差交易在夏季表现更佳的观点几乎没有统计数据支持。他们认为，宏观经济条件，而非日历上的季节，才是决定该策略成败的关键因素。

“夏季偏好”缺乏历史数据支撑

传统观点认为，7月和8月交易量清淡、经济数据发布较少且政策活动减少，会导致市场波动性下降。这使得投资者可以在市场没有大的方向性波动的情况下，从高收益资产中稳定获取收益。

然而，美国银行的分析显示，历史数据并未提供利率的已实现波动率在夏季持续下降的有力证据。虽然隐含波动率在年中确有温和下降的趋势，但在秋季政策议程之前又会回升，且下降幅度相对较小，这似乎更多地反映了风险溢价的降低，而非市场不确定性的真正减弱。

此外，历史上一些重大的利差交易逆转恰恰发生在夏季，例如2007年8月和2015年8月。夏季清淡的流动性有时反而会在意外冲击发生时放大市场波动。

当前宏观环境仍利好利差交易

尽管季节性偏好是个伪命题，但分析师认为，当前的宏观经济状况在短期内仍然支持利差交易策略。

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• 经济活动：经济保持稳健，对衰退的担忧得到控制。
• 市场风险：风险更倾向于“再通胀”而非经济收缩。
• 利率波动：尽管市场因油价上涨和通胀担忧而对美联储的鹰派路径进行定价，但利率波动性仍保持相对稳定。

分析师认为，这表明投资者预见到政策路径的改变，但并未将整体前景视为不可预测。目前该策略面临的主要威胁是中东冲突升级可能引发的又一轮油价飙升，这将破坏利差交易所依赖的稳定增长、通胀受控和低波动环境。

策略建议与市场展望

基于以上分析，美国银行的策略师建议在夏季继续做空波动率和做多利差交易。同时，随着美国中期选举风险进入短期合约的定价，建议在中期增加对远期波动率的敞口作为对冲。

在具体资产方面，他们认为10年期美国国债的价格比其基本面公允价值低了约50个基点。正利差和滚动收益（rolldown）增强了持有它们的理由，且美国收益率曲线提供的利差价值优于其他几个发达市场债券。