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UBS, 아디다스 투자의견 '중립'으로 하향… "총이익 마진 압박 우려"
UBS가 향후 총이익 마진에 대한 압박이 커지고 있다는 점을 이유로 독일 스포츠웨어 대기업 아디다스(Adidas)에 대한 투자의견을 기존 '매수'에서 '중립'(Neutral)으로 하향 조정했다. 이와 함께 목표주가도 기존 219유로에서 173유로로 대폭 낮췄으며, 보고서 발표 후 아디다스 주가는 약 3% 하락했다.
등급 하향 조정 배경
UBS의 로버트 크란코프스키(Robert Krankowski)와 주자나 푸쉬(Zuzanna Pusz) 애널리스트는 보고서에서 비에른 굴덴(Bjørn Gulden) CEO 체제 하의 아디다스의 장기적 포지셔닝에 대해서는 긍정적 시각을 유지한다고 밝혔다. 또한 중기적으로 높은 한 자릿수 매출 성장을 지속할 것으로 예상했다.
그러나 애널리스트들은 "총이익 마진이 더 이상 이전과 같은 수준의 지지력을 제공하지 못하는 상황"이라며, "광범위한 비용 기반에 대한 영업 레버리지만으로는 2027년과 2028년에 의미 있는 실적 상향 조정을 이끌기에 충분하지 않을 수 있다"고 분석했다. 이는 시장이 향후 마진 역풍 가능성을 과소평가하고 있을 수 있다는 우려를 반영한다.
3대 마진 압박 요인
UBS는 아디다스의 총이익 마진을 압박할 구체적인 세 가지 요인을 지적했다.
Ad- 정점에 가까운 이익률: 여러 주요 시장의 마진이 이미 최고 수준에 근접해 추가적인 확장 여지가 제한적이다. 특히 아디다스가 퍼포먼스와 라이프스타일 카테고리 간 균형 잡힌 조합으로 전환하고, 2027년이 도매 중심 사업이 될 것으로 예상되는 점이 부담으로 작용할 수 있다.
- 유가 상승: UBS는 아디다스 원자재의 60% 이상이 석유 관련 제품이라고 추정하며, 유가 상승이 제품 원가에 부담이 되고 있다고 분석했다. 과거 인플레이션 사이클을 고려할 때, 가격 인상을 통한 비용 상쇄 효과는 부분적일 것으로 예상된다.
- 통화 역풍 전환: 최근의 달러 강세는 현재 마진에 순풍으로 작용하고 있으나, 2028년을 향해 통화 헤지가 만료되면서 이러한 순풍이 역풍으로 전환될 가능성이 높다.
시장 전망 및 주가 영향
UBS는 역현금흐름할인(reverse DCF) 분석을 통해 현재 시장이 아디다스의 높은 한 자릿수 성장률 지속과 UBS의 예상치(10%)를 웃도는 최종 마진을 가격에 반영하고 있다고 진단했다. 애널리스트들은 일회성 관세 환급을 제외하면 "긍정적인 실적 수정의 여지가 제한적"이며, "추가적인 주가 재평가를 뒷받침할 뚜렷한 촉매제가 없다"고 평가했다.
이에 따라 UBS는 아디다스 주가가 당분간 "박스권에 머무를 것(range-bound)"으로 전망했다. 또한 2027년 이후 나이키(Nike)와 퓨마(Puma)와의 경쟁 심화도 잠재적인 역풍이 될 수 있다고 덧붙였다.