伯恩斯坦首評中國 AI 實驗室：看好智譜 AI，給予 MiniMax 中性評級

投資銀行伯恩斯坦 (Bernstein) 近日發布報告，首次覆蓋中國上市的人工智慧 (AI) 實驗室，並對該產業的長期前景表達樂觀看法。報告中，伯恩斯坦給予智譜 AI (Z.ai)「優於大盤」的初始評級，而對 MiniMax 則給予「與大盤持平」的評級。

總體展望：中國 AI 市場潛力巨大

伯恩斯坦認為，前沿 AI 的發展仍是中國的技術與戰略重點。報告預估，不計消費級應用，中國的 AI 市場年營收潛力可達 1,000 億至 2,000 億美元。該行指出，中國對國內 AI 基礎設施的持續投資將支撐長期增長。

分析師表示，隨著國內運算限制的緩解、模型推理能力的提升，以及低成本開源模型的普及，中國領先的 AI 開發商將處於有利地位，迎來發展機遇。

首選分析：為何看好智譜 AI

伯恩斯坦將智譜 AI 列為首選，設定目標價為 1,350 港元。該行看好其主要基於以下幾點：

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• 研究實力雄厚：公司擁有卓越的研究背景。
• 模型具競爭力：其 GLM-5.2 模型在市場上表現突出。
• 營收前景樂觀：預計未來幾年營收將超越市場共識預期。
• 財務狀況改善：儘管持續投入研發，預計公司將在 2028 年左右實現非公認會計準則 (non-GAAP) 的營運損益兩平。

伯恩斯坦補充道，儘管先前因競爭對手 Kimi K3 的推出導致股價走弱，但市場預期已重置，而智譜 AI 專注於程式編碼的 AI 模型仍是中國市場中最具競爭力的產品之一。即將推出的 GLM-5.3 及下一代預訓練模型將是股價的重要催化劑。

對比觀點：MiniMax 面臨關鍵考驗

相較之下，伯恩斯坦對 MiniMax 的看法較為保守，給予「與大盤持平」評級，目標價為 275 港元。分析師指出，在 M3 模型表現不如預期後，其下一代 M3 Pro 模型已成為一次「成敗攸關」的發布。

伯恩斯坦認為，儘管新模型有望帶動年度經常性收入 (ARR) 增長，但 MiniMax 專注的 AI 影片生成領域，其長期營收機會可能小於程式編碼和代理式 AI (agentic AI) 應用。從更廣泛的層面來看，AI 產業的競爭重點正從原始的推理能力，轉向成本效益和運算資源的可用性，但前沿模型的性能和研究能力仍是評估 AI 實驗室估值的主要驅動因素。