모건 스탠리, 아르케마 투자의견 하향… "아크릴산 스프레드 약화·이익 재설정"

모건 스탠리는 아크릴산 스프레드(제품과 원료의 가격 차이)가 완화되고 이익 상향 조정의 여지가 제한적이라는 점을 들어 프랑스 특수화학 기업 아르케마(Arkema S.A., EPA:AKE)의 투자의견을 '비중확대(Overweight)'에서 '동일비중(Equal-weight)'으로 하향 조정했다. 목표주가 또한 기존 83유로에서 63유로로 24% 낮췄다.

아크릴산 스프레드 축소와 이익 전망 하향

모건 스탠리는 이번 투자의견 하향의 핵심 요인으로 아크릴산 스프레드 약화를 꼽았다. 중동 분쟁 발발 이후 주요 원료인 프로필렌 공급 위험으로 3월에 급등했던 아크릴산 스프레드는 최근 정상화 국면에 접어들었다. 6월 아크릴산 가격은 전월 대비 19% 급락했으며, 원료인 프로필렌 가격이 21% 더 크게 하락하며 스프레드가 유지되었으나 전반적인 하락 추세는 뚜렷하다.

이에 따라 모건 스탠리는 아르케마의 이익 추정치를 대폭 하향 조정했다. 보고서는 2026년, 2027년, 2028년 조정 주당순이익(EPS) 추정치를 각각 26%, 35%, 56% 낮추며 이를 '중대한 이익 추정치 재설정(material reset in earnings estimates)'이라고 평가했다. 이는 기초소재 부문의 시황 정상화, 접착 솔루션 부문의 판매량 소폭 감소, 순금융비용 및 세율 상승 전망을 반영한 결과다.

부문별 실적 전망 및 밸류에이션

전방 산업의 수요는 전반적으로 부진한 상태다. 특히 아르케마 매출의 약 47%를 차지하는 접착 및 코팅 솔루션 부문은 건설 경기와 밀접하게 연관되어 있다. 유로컨스트럭트(EuroConstruct)에 따르면 2026년 유럽의 리모델링 지출 성장률은 약 1%에 그칠 전망이다.

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반면, 고기능성 폴리머(High Performance Polymers) 부문은 성장세를 이어갈 것으로 보인다. 해당 부문은 지난 5년간 연평균 7%의 성장률을 기록했으며, 모건 스탠리는 향후 3년간 연평균 5%의 성장을 예측했다. 이는 전기차 및 에너지 저장 장치 수요에 힘입은 PVDF 제품과 미국(2026년 6월 말) 및 중국(2028년)의 생산 능력 증설에 따른 것이다.

현재 아르케마의 주가는 2026년 EBITDA 대비 6배 수준에서 거래되고 있으며, 이는 지난 5년 평균과 비슷한 수준이다. 2026-28년 평균 잉여현금흐름(FCF) 수익률은 7%로 예상되지만, 모건 스탠리는 "특히 에보닉(Evonik)과 비교할 때 더 나은 FCF 창출 기업이 있다"고 지적했다.

목표주가 세부 조정

모건 스탠리는 목표주가를 63유로로 낮추면서 강세 시나리오(Bull case) 목표가는 114유로에서 99유로로, 약세 시나리오(Bear case) 목표가는 39유로에서 38유로로 조정했다.

향후 아르케마가 중국과의 경쟁이 제한적인 상황에서 전기차 및 에너지 저장 수요에 힘입어 고기능성 폴리머 부문에서 높은 한 자릿수 성장을 달성할 경우 투자의견이 상향될 수 있다. 반면, 장기적인 산업 침체나 성장 프로젝트 지연이 발생할 경우 더욱 신중한 접근이 필요하다고 덧붙였다.